OU VA LA RESERVE FEDERALE ?
Nous nous
étions interrogés, il y a un peu plus d’un mois, sur la politique de la
Banque Centrale Européenne face à l’inflation. Cette fois-ci, c’est le
système américain de Réserve fédérale, la « FED », qui retient
notre attention. Elle vient à nouveau de relever son taux d’intérêt, et
cela pour lutter contre l’inflation. A-t-elle raison de s’inquiéter de
l’inflation ? A-t-elle raison de jouer sur les taux d’intérêt ?
Et surtout que faut-il penser de ce type de politique conjoncturelle ?
Les Etats-Unis seraient-ils tentés par Keynes ?
Une hausse continue du taux d’intérêt
Dernière décision en date : lors
de sa réunion de la fin mars, le comité monétaire de la Réserve fédérale
américaine a décidé de relever d’un quart de point son principal taux
directeur, à 2,75%. Cette décision serait de peu d’importance (0,25%,
ce n’est pas grand-chose), si ce n’était la septième fois consécutive
depuis juin 2004. Cela n’a pas perturbé outre mesure les marchés financiers
ou des changes, car ils avaient déjà anticipé la mesure.
La Fed a
maintenu son discours habituel. Le communiqué du comité monétaire précise
que le relèvement des taux d’intérêt s’effectuerait à un « rythme
mesuré ». Ce qui signifie qu’il devrait se poursuivre dans les mois
à venir, mais toujours aussi lentement, 0,25% en général à chaque fois.
La Réserve fédérale a-t-elle raison
de se préoccuper de l’inflation ? Oui et non. Oui, si l’on veut dire
par là qu’une banque centrale européenne ou américaine devrait en permanence
avoir le souci de maintenir la valeur de la monnaie qu’elle émet. C’est
écrit en toutes lettres dans les statuts de la BCE. Ce n’est pas aussi
explicite dans ceux de la FED, mais ce devrait être sa seule préoccupation.
Non, si l’on se demande s’il y a aujourd’hui
un risque inflationniste particulier. La hausse des prix du pétrole n’est
pas de l’inflation. Le maintien de la croissance vive aux Etats-Unis n’a
pas de raison a priori de s’accompagner d’inflation, surtout compte tenu
des gains de productivité. En réalité, l’inflation dépend avant tout de
la politique monétaire suivie et donc la question n’est pas de savoir
si aujourd’hui il y a un risque spécifique, mais si la Banque centrale
remplit bien sa mission, qui est de lutter en permanence contre le risque
inflationniste.
Une politique de stop and go
Or on peut légitimement avoir des doutes.
En effet, si la FED mène une politique restrictive depuis juin 2004, elle
avait mené une politique expansionniste, destinée théoriquement à lutter
contre les risques de ralentissement de l’économie, depuis le début 2001,
jusqu’en 2003 : pour cela, elle avait baissé le taux d’intérêt peu
à peu de plus de 6% en 2001, jusqu’à un minimum
de 1% en 2003, avant de repartir en sens inverse pour lutter contre
l’inflation.
Cette politique là, comparable à ce
qu’on appelait dans les années 70 le « stop and
go », n’est pas une bonne politique. D’abord parce que la mission
de la Banque centrale n’est pas de relancer la croissance ; elle
est uniquement de lutter contre l’inflation ; c’est d’ailleurs une
croyance keynésienne que d’imaginer qu’une impulsion monétaire est nécessaire
pour favoriser une reprise économique. Freiner quand il y a des risques
inflationnistes, relancer quand il y a des risques récessionnistes,
c’est faire de la politique conjoncturelle, alors qu’il faudrait maintenir
le cap en suivant toujours une même politique, de type automatique, c'est-à-dire
insensible à la conjoncture. On peut s’étonner qu’un homme aussi avisé
qu’Alan GREENSPAN, qui a par ailleurs d’excellentes idées, comme nous
l’avons montré il y a peu à propos des impôts, soit aussi archaïque sur
le plan de la politique monétaire, en poursuivant une politique discrétionnaire,
que tous les économistes sérieux considèrent comme inefficace. Le keynésianisme,
c’est de l’histoire ancienne.
Règle du k % ou concurrence monétaire ?
Mais il y a autre chose. Cette politique
passe par un instrument, qui est le taux d’intérêt. Or ce n’est pas l’instrument
pertinent pour la politique monétaire. Il y a déjà bien longtemps que
Milton FRIEDMAN et les monétaristes ont montré que l’inflation était liée
à l’évolution de la quantité de monnaie émise, de ce que l’on appelle
la « MM », la masse monétaire. Cette évolution de l’offre de
monnaie devrait être stable et régulière, pour répondre à l’évolution
comparable de la demande de monnaie avec laquelle elle est liée par une
fonction stable. C’est la fameuse règle de FRIEDMAN dite du « k % »
qui signifie que l’inflation sera évitée lorsque la masse monétaire augmentera
à un rythme modéré, à peine supérieur à la croissance de longue période
du PIB, et surtout à un rythme stable, totalement insensible à la conjoncture.
C’est la « politique monétaire automatique ».
Certes, cela peut poser des problèmes
techniques. Les évolutions monétaires sont complexes. Il existe plusieurs
définitions plus ou moins larges de la quantité de monnaie et il faut
retenir une définition assez large, compte tenu des nouveaux instruments
monétaires. Mais il faut s’y tenir dans un système de monopole de la Banque
centrale. Or le contrôle des taux d’intérêt rend celui de la masse monétaire
difficile et erratique, car on ne peut sur un marché contrôler le prix
(le taux d’intérêt) et la quantité (la masse monétaire). Et une hausse
du taux d’intérêt comme en ce moment se fait en général en réduisant la
monnaie banque centrale (l’offre de monnaie) ce qui réduit l’inflation
et finit à long terme par… faire baisser le taux d’intérêt, l’inverse
de ce que souhaitaient les keynésiens !
En réalité, s’il est clair qu’une politique
permanente de lutte contre l’inflation serait préférable au stop and go actuel, il est tout aussi clair aussi qu’un contrôle
de la masse monétaire serait préférable à celui du taux d’intérêt. On
peut aller plus loin et pour beaucoup d’économistes la règle de Friedman
n’est qu’un optimum de second rang. La meilleure solution consisterait
à laisser se créer un système de concurrence monétaire, au lieu du monopole
de la Banque centrale. Mais cela nécessite une réforme radicale et G.
BUSH a manifestement d’autres priorités, à commencer par la question des
retraites et par celle du déficit budgétaire. On verra dans quelques années.
Le 5 Avril 2005
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